Søg
Den 8. oktober 2024 vedtog Rådet for Den Europæiske Union en ny lovpakke (den såkaldte EU Listing Act)[1], som har til formål at gøre offentlige markeder mere attraktive for EU-virksomheder og lette adgangen til kapital for små og mellemstore virksomheder (SMV’er).
Med EU Listing Act indføres en række væsentlige ændringer til Markedsmisbrugsforordningen og Prospektforordningen, herunder:
Lovpakken tilstræber at lette offentliggørelsesforpligtelserne i såvel selve børsintroduktionsfasen og som efter børsintroduktionen og indeholder derfor ændringer af en række europæiske retsakter, herunder Prospektforordningen, Markedsmisbrugsforordningen (MAR) og MiFIR..
Derudover indeholder EU Listing Act to forslag til nydirektiver om henholdsvis ændring af MiFID II og indførelse af et nyt direktiv om flerstemmeaktier.
De fleste ændringer til Markedsmisbrugsforordningen og Prospektforordningen træder i kraft 20 dage efter offentliggørelsen i Den Europæiske Unions Tidende, dvs. den 4. december 2024, mens de øvrige ændringer først træder i kraft efter henholdsvis den 5. marts 2026 og den 5. juni 2026.
Vi har tidligere berørt vedtagelsen af den nye EU Listing Act i vores nyhedsbrev af 10. oktober 2024 (se her).
Dette nyhedsbrev indeholder et overblik over visse af ændringerne til Markedsmisbrugsforordningen og Prospektforordningen.
Den nye lovpakke i EU Listing Act medfører en lempelse pligten til at offentliggøre intern viden i MAR artikel 17.
Disse ændringer træder først i kraft den 5. juni 2026. Efter denne dato vil en udsteder ikke længere skulle offentliggøre midlertidige skridt i en sådan langstrakt proces, men alene den endelige begivenhed, der afslutter en sådan langstrakt proces.
I dag skal også midlertidige skridt offentliggøres, hvis de udgør inten viden, og udstedere skal derfor selvstændigt overveje, om der kan ske udsættelse af offentliggørelsen af de enkelte midlertidige skridt.
Artikel 17, stk. 1, 1. pkt. får fremover følgende ordlyd: ”En udsteder offentliggør hurtigst muligt intern viden, der direkte vedrører denne udsteder. Dette krav finder ikke anvendelse på intern viden vedrørende midlertidige skridt i en langstrakt proces som omhandlet i artikel 7, stk. 2 og 3, når disse skridt vedrører frembringelse af eller medfører bestemte forhold eller en bestemt hændelse. I en langstrakt proces skal kun de endelige omstændigheder eller den endelige hændelse videregives hurtigst muligt, efter at de er indtruffet.”
Dette suppleres af en ny bestemmelse i artikel 17, stk. 1.a, hvorefter udsteder skal sikre fortroligheden af den interne viden indtil den relevante viden offentliggøres efter artikel 17.
Intern viden opstået som led i en langstrakt proces skal straks offentliggøres i tilfælde af lækage, hvilket specificeres i artikel 7, stk. 7. Dette indebærer ikke en materiel ændring i retsstillingen, da disse krav i forvejen er gældende i de tilfælde, hvor offentliggørelse af intern viden har været udsat.
De nye ændringer til MAR vil få betydning for den juridiske og praktiske håndtering af intern viden i langstrakte processer, idet udsteder kan undlade løbende at tage stilling til om betingelserne for udsættelse er opfyldt.
Før indførelsen af MAR gjaldt der i dansk ret en såkaldt realitetsgrundsætning, hvorefter intern viden først skulle offentliggøres, når det pågældende forhold, som den interne viden angik, måtte anses for at være en realitet. Dette var udtryk for en dansk fortolkning af det dagældende markedsmisbrugsdirektiv og førte til, at f.eks. indledende drøftelser om en transaktion ikke skulle offentliggøres. Realitetsgrundsætningen blev erstattet af reglerne i MAR og indførelsen af artikel 7, stk. 3, om, at midlertidige skridt i en langstrakt proces betragtes som intern viden, hvis det enkelte skridt i sig selv opfylder betingelserne for at være intern viden. Med lovændringerne i EU Listing Act nærmer retstillingen sig igen den tidligere realitetsgrundsætning.
For at gøre det lettere at vurdere, hvornår en udsteder skal offentliggøre den interne viden, og for at sikre en ensartet fortolkning af offentliggørelsesforpligtelsen, gives EU Kommissionen mulighed for at vedtage en delegeret retsakt med henblik på at opstille en ikkeudtømmende liste over endelige hændelser eller endelige omstændigheder i langstrakte processer og for hver hændelse eller omstændighed angive det tidspunkt, hvor den endeligt anses for at være indtruffet, og offentliggørelse er påkrævet.
Den generelle udsættelsesbetingelse i MAR artikel 17, stk. 4, litra (b), om, at udsættelsen ikke må vildlede offentligheden, bliver specificeret til at omfatte: ”den interne viden, som udstederen eller deltageren på markedet for emissionskvoter har til hensigt at udsætte, er ikke i modstrid med den seneste offentlige meddelelse eller anden form for kommunikation fra udstederen eller deltageren på markedet for emissionskvoter om samme forhold, som den interne viden vedrører”.
Ændringen af betingelsen i litra b skaber klarhed over, hvad der nærmere ligger i ”at vildlede offentligheden” og vil gøre det nemmere for udstedere at vurdere, hvornår betingelsen er opfyldt, men ændrer ikke væsentligt i forhold til praksis, da der i vidt omfang er overensstemmelse de eksisterende retningslinjer fra ESMA.
De øvrige udsættelsesbetingelser i artikel 17, stk. 4 litra (a) og (c) om, at øjeblikkelig udsættelse skal antages at skade legitime interesser for udstederen, og at udstederen skal være i stand til at sikre oplysningernes fortrolighed, er fortsat uændrede.
Artikel 5 i MAR fritager tilbagekøbsprogrammer fra forbuddene mod insiderhandel, uretmæssig videregivelse af intern viden og markedsmanipulation, hvis bestemte kriterier opfyldes. For at et tilbagekøbsprogram kan være omfattet af fritagelsen, har udstederen hidtil været forpligtet til at indberette og offentliggøre hver transaktion, der foretages som led i tilbagekøbsprogrammet, til alle de kompetente myndigheder på de markedspladser, hvor aktierne er optaget til handel.
EU Listing Act medfører en forenkling af indberetningsproceduren i MAR artikel 5. Fremover kræves det alene, at udstedere indberetter de pågældende oplysninger om hver transaktion i forbindelse med tilbagekøbsprogrammer til den kompetente myndighed på det mest relevante marked set i forhold til aktiernes likviditet. Derudover er udsteder fremover alene forpligtet til at offentliggøre oplysningerne på aggregeret basis til markedet. Denne ændring træder i kraft allerede den 4. december 2024[2].
Som en del af den nye lovpakke lempes kravene i artikel 19 i MAR til indberetning og offentliggørelse af ledende medarbejderes transaktioner.
I dag er personer med ledelsesansvar og disses nærtstående forpligtet til at underrette udstederen og den kompetente myndighed, hvis de har foretaget handler i udsteders aktier, der når eller overstiger en tærskel på EUR 5.000 i løbet af et kalenderår samt indberette enhver efterfølgende transaktion samme år. De kompetente myndigheder kunne forhøje denne tærskel til EUR 20.000, hvilket Finanstilsynet har udnyttet.
Fra den 4. december 2024 hæves tærsklen til EUR 20.000, og der gives mulighed for, at Finanstilsynet kan vælge at hæve tærsklen yderligere til EUR 50.000 (eller sænke den til EUR 10.000), hvis ESMA underrettes om begrundelsen for en sådan beslutning. Disse ændringer træder i kraft den 4. december 2024.
Man må ønske, at Finanstilsynet vil vælge at hæve tærsklen under hensyn til det eksisterende regeringsgrundlags princip om at undgå overimplementering.
EU Listing Act udvider samtidig anvendelsesområdet for fritagelserne fra forbuddet mod, at personer med ledelsesansvar handler i lukkede perioder (dvs. i 30 kalenderdage forud for offentliggørelse af en foreløbig finansiel rapport eller årsrapport). Efter præciseringen vil det fremgå specifikt, at der med forbehold for reglerne om insiderhandel, viderergivelse af intern viden og markedsmanipulation kan gives tilladelse til:
Disse ændringer træder i kraft den 4. december 2024.
MAR indeholder i artikel 11 en safe harbour for såkaldte ”market soundings”, som er kommunikation forud for en transaktion (f.eks. en accelereret bookbuilding) til en eller flere potentielle investorer med henblik på at vurdere deres interesse i transaktionen.
Med EU Listing Act præciseres det blandt andet i en ny artikel 11, stk. 4, hvilke kriterier der skal være opfyldt, før man er omfattet af den pågældende safe harbour, herunder (a) at der er indhentet samtykke til at modtage den intern viden, (b) at der er oplyst om forbuddene mod udnyttelse, (c) fortrolighedsforpligtelsen, og (d) at der føres en fortegnelse over de oplysninger, der er vidergivet, hvem der er videregivet information til, og at fortegnelsen udleveres til den kompetente myndighed på anmodning. Denne ændring træder i kraft den 4. december 2024.
Udover de ovennævnte ændringer til MAR indeholder EU Listing Act også visse væsentlige ændringer til Prospektforordningen.
Det gælder allerede i dag, at der ikke er krav om prospekt for optagelse til handel – men ikke udbud – hvis værdipapirerne over en periode på 12 måneder udgør mindre end 20 % af antallet af værdipapirer, der allerede er optaget til handel på det samme regulerede marked. Bestemmelsen benyttes især til rettede emissioner og kapitalrejsning ved accelererede book buildings.
Med EU Listing Act forhøjes grænsen til 30 % for alle udstedere og for både optagelse til handel og udvides til visse typer udbud. Ved sådanne udbud skal der udarbejdes et kort informationsdokument (se nedenfor, (c)).
Derudover indføres en ny undtagelse for selskaber, der har haft samme type værdipirer optaget til handel i over 18 måneder. For disse udstedere gælder det, at der – i princippet uden begræsning – kan gennemføres udbud og optagelser til handel af samme type værdipapirer, som allerede er optaget til handel, så længe (a) der ikke er tale om et overtagelsestilbud, fusion eller lignende, (b) udstederen ikke er under genstand for omstrukturering (”restructuring” i den engelske version) eller insolvensbehandling og (c) der offentliggøres et kort dokument på maksimalt 11 sider med visse grundlæggende bekræftelser og information, herunder om at der ikke er udsat intern viden (ved udbud til offentligheden), visse risikofaktorer og en erklæring om overholdelse af rapportering og offentliggørelsesforpligtelser.
Disse regler vil gælde fra den 4. december 2024.
Der gælder i dag i Danmark en generel undtagelse fra prospektkravet for mindre udbud under EUR 8 millioner.
Med EU Listing Act forhøjes denne grænse til EUR 12 millioner, dog således at medlemsstaterne i stedet kan fastsætte grænsen til EUR 5 millioner. Disse regler vil gælde fra den 5. juni 2026.
Formatet for prospekter standardiseres yderligere med indførelse af en række ændringer til artikel 6 i Prospektforordningen, som træder i kraft den 5. juni 2026. Ændringerne vil medføre, at rækkefølgen af oplysningerne i prospektet skal følge formaterne i bilagene til Prospektforordningen, ligesom der indføres en maksimal længde på 300 sider for prospekter vedrørende aktier (med visse undtagelser, herunder resuméet). ESMA vil inden den 5. december 2025 udarbejde retningslinjer for blandt andet sprog, skabeloner for opstilling, skriftstørrelse og stil.
Som led i EU Listing Act indføres blandt andet et EU-opfølgningsprospekt, der erstatter den tidligere forenklede oplysningsordning for sekundære udstedelser i artikel 14 i Prospektforordningen. Disse regler vil blandt andet kunne anvendes for udstedere, hvis værdipapirer vedvarende har været optaget til handel på et reguleret marked i mindst de seneste 18 måneder. Et EU-opfølgningsprospekt må maksimalt være på 50 sider.
Med de nye regler indføres ligeledes et vækstorienteret EU-udstedelsesprospekt, der kan anvendes af blandt andet SMV’er og udstedere, hvis værdipapirer er eller skal optages til handel på et SMV-vækstmarked. Der vil gælde særlige oplysningskrav for disse og en maksimal sidebegrænsning på 75 sider.
Disse regler vil træde i kraft den 5. marts 2026.
Efter de nugældende regler er der en minimumsperiode på 6 hverdage for udbud af aktier i forbindelse med en optagelse til handel og notering af et selskab. EU Listing Act forkorter denne udbudsperiode til 3 hverdage.
Det bemærkes, at Nasdaq Copenhagen fortsat kræver en udbudsperiode på minimum 10 hverdage, som dog kan forkortes ved beslutning om at lukke udbuddet tidligt.
Forkortelsen af udbudsperioden træder i kraft fra den 4. december 2024.
[1] Forordning 2024/2809 (se her)
[2] Det må i forbindelse forventes, at de tilsvarende bestemmelser i den delegerede forordning 2016/1052 ligeledes vil blive opdateret.