Der har i praksis været en vis usikkerhed om, hvornår ændringer i en udsteders ledelse skal offentliggøres til markedet i overensstemmelse med markedsmisbrugsforordningen, og særligt håndtering af situationer, hvor et ledelsesmedlem afløses af et andet, kan være udfordrende i praksis
Finanstilsynets har i maj 2023 offentliggjort en vejledning på området, som kan læses her. Vejledningen behandler oplysninger om ledelsesskifte som potentiel intern viden.
Nasdaq Copenhagen Main Market Rule Book afsnit 3.5.1-3.5.2 indeholder derudover en generel oplysningsforpligtelse, hvorefter udsteder skal offentliggøre aftaler om ændringer i bestyrelsen og den øverste ledelse til markedet uanset, om en sådan ændring er kvalificeret som intern viden eller ej. Denne oplysningsforpligtelse omfatter (som minimum) CEO og CFO og kan ligeledes være relevant for øvrige ”væsentlige medarbejdere”. Desuden omfatter den ændringer til bestyrelsen, idet det dog præciseres, at disse oplysninger typisk offentliggøres i forbindelse med generalforsamlingen.
Hvis ledelsesændringen udgør intern viden i henhold til markedsmisbrugsforordningen (”MAR”), er udsteder forpligtet til at offentliggøre ledelsesændringen hurtigst muligt til markedet, medmindre de relevante udsættelsesbetingelser i MAR er opfyldt.
- Hvem er omfattet: Tiltrædelse og fratrædelse af en administrerende direktør eller bestyrelsesformand vil efter Finanstilsynets vejledning sandsynligvis udgøre intern viden, mens en intern rokade i bestyrelsen eller tiltrædelse af menigt bestyrelsesmedlem som oftest ikke vil udgøre intern viden. Ved vurderingen skal der lægges vægt på vedkommendes stilling, vigtigheden af personen og anciennitet i virksomheden mv. Finanstilsynet præciserer i den sammenhæng også, at en midlertidig konstituering af en person som direktør formentlig ikke vil være kurspåvirkende i relation til den midlertidige direktør.
- Hvornår opstår intern viden: Udfordringen i praksis er, at en opsigelse, afskedigelse eller ansættelse typisk kan være et resultat af et længere forløb, der ofte indledes med helt uformelle drøftelser.
- For udstederinitierede ledelsesændringer følger det af vejledningen, at indledende drøftelser med mulige kandidater typisk ikke vil være tilstrækkeligt specifikke til at kunne udgøre intern viden. Modsat kan udstedelse af et mandat til forhandling med en kandidat medføre, at forholdet må kvalificeres som intern viden.
- For opsigelser fra et ledelsesmedlem vil Finanstilsynet lægge vægt på faktorer, som kan indikere, at det med rimelighed må forventes, at et ledelsesmedlem vil opsige sin stilling, f.eks. karakteren af tilkendegivelser over for bestyrelsesformand/bestyrelsen eller involvering af flere medarbejdere.
- Hvornår kan der udsættes: Udsættelsesmuligheden er lettest håndterbar ved nyansættelser, hvor der generelt kan udsættes, fordi øjeblikkelig offentliggørelse kan påvirke forhandlingerne om ansættelsesvilkår. Modsat kan fratrædelsesforhandlinger ifølge Finanstilsynet generelt ikke være en årsag til udsættelse, da vilkårene for fratræden bør være fastlagt i ansættelseskontrakten (i hvert fald for direktører). Der findes dog undtagelser, f.eks. hvor dette ikke er (tilstrækkeligt) reguleret.
- Parallelle forløb – to separate forløb: Ved ”parallelle forløb”, forløb om henholdsvis ansættelse og fratrædelse af et ledelsesmedlem til den samme stilling, er det klare udgangspunkt, at udsteder skal behandle de to forløb separat. Således skal udsteder for hvert forløb vurdere, hvorvidt der er opstår intern viden og offentliggøre henholdsvis en opsigelse og en ansættelse separat, medmindre der er tale om en sådan indbyrdes afhængighed, der opfylder kriterierne for udsættelse af offentliggørelse af intern viden.
- Parallelle forløb – indbyrdes afhængighed: Hvis der er tale om indbyrdes afhængige forløb, kan udsteder i et vist omfang vurdere forløbene i sammenhæng. Dette kan eksempelvis være tilfældet, hvor bestyrelsen alene vil træffe beslutning om afskedigelse, hvis der er fundet en efterfølger. Tilsvarende kan der være situationer, hvor et ledelsesmedlem alene vil fratræde, hvis der findes en afløser med henblik på at sikre et ordentligt generationsskifte.
En udsættelse af offentliggørelse skal i øvrigt opfylde udsættelsesbetingelserne i MAR art. 17, stk. 4. Finanstilsynet lægger i vurderingen af legitimiteten af udsættelsesbetingelsernes opfyldelse blandt andet vægt på usikkerheden omkring, hvorvidt ledelsesmedlemmet fortsat kan vælge ikke at ville opsige sin stilling, og at offentliggørelse i et sådan tilfælde vil kunne skade ledelsen af virksomheden og skabe uro omkring virksomheden f.eks. i forhold til samarbejdspartnere, hvis ledelsesmedlemmet vælger ikke at opsige stillingen. Finanstilsynet påpeger dog også, at usikkerhed ikke giver en generel udsættelsesadgang men vil være en konkret vurdering.
Udsættelsesbetingelserne i MAR art. 17, stk. 4 er opfyldt, hvis (i) øjeblikkelig offentliggørelse antages at skade legitime interesser for udsteder, (ii) udsættelse af offentliggørelse antages ikke at vildlede offentligheden samt (iii) at udsteder er i stand til at sikre oplysningernes fortrolighed.
Finanstilsynets vejledning er meget hjælpsom i sin eksempelgennemgang af praktiske situationer. Ledelsesændringer er dog fra et operationelt og juridisk perspektiv en af de mest komplekse situationer at håndtere, både på grund af personfølsomheden og da der ofte vil være tale om parallelle forløb, hvor overvejelser om intern viden-kvalificering og udsættelse skal håndteres samtidig. Udstederne bør så tidligt som muligt i forløbet oprette logs og monitorere udviklingen.